漢纜股份溢價超13倍從控股股東手中收購的標的公司，在2019年前五月凈利潤虧損超1700萬元，這宗數(shù)據(jù)如此反差的關(guān)聯(lián)交易，已被交易所關(guān)注

《投資時報》研究員 李浥塵

股權(quán)增值率高達1333.07%——青島漢纜股份有限公司（下稱漢纜股份，002498.SZ）以2.6億元向控股股東青島漢河集團股份有限公司（下稱漢河集團）收購其持有的上海恒勁動力科技有限公司（下稱上海恒勁）34.26%股權(quán)的關(guān)聯(lián)交易，2月11日披露相關(guān)交易細節(jié)之后，迅即引發(fā)廣泛關(guān)注。

之所以引人矚目，原因或在于并購標的上海恒勁在2019年1—5月營收僅為2.76萬元，凈利潤虧損高達1752.91萬元的數(shù)據(jù)。這組數(shù)據(jù)與超過13倍的溢價率形成極大反差，頗為“辣眼”。正因如此，深交所對此宗關(guān)聯(lián)交易高度關(guān)注，并于交易細節(jié)披露后次日即下發(fā)關(guān)注函，要求說明此次關(guān)聯(lián)交易評估增值率較高的具體原因及評估作價的公允性、合理性。

《投資時報》研究員注意到，此項并購控股股東資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)交易，2月10日已獲漢纜股份董事會通過，尚須獲得股東大會的批準。

三季報顯示，漢纜股份2019年前三季度實現(xiàn)營收44.48億元，同比增長18.24%，凈利潤3.63億元，同比增長154.33%。此外，漢纜股份預計2019年全年凈利潤為3.8億元至4.8億元，同比大幅增長71.66%至116.83%。

對于業(yè)績變動之原因，漢纜股份稱系因2019年采取措施擴大產(chǎn)能，增加重點產(chǎn)品市場競爭力和占有率，加強產(chǎn)銷結(jié)構(gòu)優(yōu)化，加強國際市場開拓，加強成本管控，提高資金使用效率，降低各項費用所致。

2019前5月凈利虧1753萬

2月11日，漢纜股份披露的《關(guān)于現(xiàn)金收購上海恒勁動力科技有限公司34.26%股權(quán)暨關(guān)聯(lián)交易的公告》（下稱《交易公告》）稱，擬以2.6億元收購控股股東青島漢河集團股份有限公司（下稱漢河集團）持有的上海恒勁動力科技有限公司（下稱上海恒勁）34.26%的股權(quán)。

此次交易對方為漢河集團，漢河集團持有漢纜股份66.56%股份，為漢纜股份的控股股東，因此，此次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

企查查顯示，漢纜股份是由青島漢河實業(yè)股份有限公司（現(xiàn)更名為漢河集團）等四名股東共同作為發(fā)起人，于2007年12月以漢纜股份集團有限公司整體變更的方式設(shè)立的股份有限公司，此后在2010年11月上市。

漢纜股份這宗收購控股股東資產(chǎn)的交易在2019年6月12日就簽訂了框架協(xié)議。半年多之后，根據(jù)此次《交易公告》的披露，這宗關(guān)聯(lián)交易的交易對價、估值、支付方式等細節(jié)方得以確定，但隨即深交所2月12日向漢纜股份下發(fā)了關(guān)注函。

《投資時報》研究員注意到，關(guān)注函首先對交易增值率提出了質(zhì)疑。

《交易公告》顯示，此次交易定價依據(jù)的是反映資產(chǎn)未來盈利能力的收益法評估結(jié)論，上海恒勁100%股權(quán)對應(yīng)的全部權(quán)益賬面價值為5589.38萬元，評估值為8.01億元，評估增值率達到1333.07%。

《投資時報》研究員注意到，在解釋選定以收益法評估結(jié)果作為上海恒勁的最終評估結(jié)論，即最終溢價率超過13倍的原因時，漢纜股份稱，“在氫能應(yīng)用領(lǐng)域廣闊的行業(yè)前景下，上海恒勁的自主創(chuàng)新模式、先進的技術(shù)水平及雄厚的技術(shù)積累、良好的產(chǎn)品性能等優(yōu)勢因素使其在未來氫能源應(yīng)用領(lǐng)域的競爭中將保持很大的競爭優(yōu)勢，企業(yè)預期會取得良好的社會效益和經(jīng)濟效益?！?

只是，現(xiàn)實數(shù)據(jù)卻顯得十分“骨感”。

數(shù)據(jù)顯示，截至2018年12月31日，上海恒勁凈資產(chǎn)7212.90萬元，2018年實現(xiàn)營收3440.79萬元，凈利潤1292.48萬元。

截至2019年5月31日，上海恒勁凈資產(chǎn)為5459.98萬元，2019年1—5月實現(xiàn)營收2.76萬元，凈利潤為虧損1752.91萬元。

對比可以看出，上海恒勁2019年經(jīng)營計劃陷入停頓，前5個月的營收不到3萬元，凈利潤虧損額比去年全年盈利還多35.60%，凈資產(chǎn)較2018年底減少28.47%。如此經(jīng)營成績單與漢纜股份對上海恒勁“保持很大的競爭優(yōu)勢”、“預期會取得良好的社會效益和經(jīng)濟效益”的判斷是否匹配？

進一步而言，上海恒勁2019年1—5月大幅虧損的現(xiàn)狀是否支持采取反映資產(chǎn)未來盈利能力的收益法進行資產(chǎn)評估？超過13倍的評估增值率是否合理？是否公允？

事實上，盡管對上海恒勁競爭力的表述十分正面，但從業(yè)績承諾的金額卻可以看出對未來業(yè)績增長判斷的現(xiàn)實性。

根據(jù)業(yè)績承諾條款，漢河集團承諾上海恒勁在2020年、2021年、2022年內(nèi)實現(xiàn)的凈利潤分別不低于271.73萬元、1044.99萬元、1528.00萬元。實際業(yè)績數(shù)據(jù)顯示，上海恒勁2018年已經(jīng)實現(xiàn)凈利潤為1292.48萬元，2019年1—5月虧損1752.91萬元，2019年全年業(yè)績大概率為虧損。業(yè)績承諾是否能實現(xiàn)？

對比數(shù)據(jù)后還可以看出，即使按照預期能實現(xiàn)業(yè)績承諾，上海恒勁需要經(jīng)過三年的業(yè)績爬坡才能恢復到2018年的盈利水平。上海恒勁業(yè)績承諾數(shù)據(jù)呈現(xiàn)較大波動性，是否與收益法下未來三年預測的凈利潤有明顯差異？是否支持超過13倍的評估增值率？

漢纜股份過去一年的股價走勢

數(shù)據(jù)來源：Wind

2023年前支付首批轉(zhuǎn)讓款

根據(jù)《交易公告》，上海恒勁2009年06月24日，主營業(yè)務(wù)為氫能源燃料電池技術(shù)及其相關(guān)產(chǎn)品的研究、設(shè)計、開發(fā)、自有研發(fā)成果的轉(zhuǎn)讓。

企查查顯示，漢河集團1997年8月成立，注冊資本1.17億元，主要從事對外投資管理。數(shù)據(jù)顯示，2018年漢河集團的總資產(chǎn)為50.19億元，凈資產(chǎn)47.01億元，營業(yè)收入為人民幣0萬元，凈利潤為人民幣2.88億元；2019年，漢河集團總資產(chǎn)為51.08億元，凈資產(chǎn)48.55億元，營業(yè)收入為人民幣0萬元，凈利潤為人民幣1.54億元。

《投資時報》研究員梳理上海恒勁歷史沿革后了解到，漢河集團是在2015年11月上海恒勁實施第三次股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及第二次增資時，入股上海恒勁。

數(shù)據(jù)顯示，漢河集團以9760萬元現(xiàn)金，分別從原有的5位股東收購了上海恒勁24.40%的股份，收購溢價率為5倍；此后，上海恒勁實施第二次增資，注冊資本由8000萬元增加至1.40億元，其中漢河集團以現(xiàn)金方式認繳新增注冊資本2844.40萬元。

經(jīng)過收購股份和參與增資，合計支付現(xiàn)金1.26億元，最終漢河集團持有上海恒勁34.26%股份，為其第二大股東。

值得注意的是，此次漢河集團將上海恒勁34.26%股份出售，漢纜股份需要拿出2.6億元現(xiàn)金的支付方式設(shè)置十分寬松。根據(jù)漢纜股份與漢河集團簽訂的附條件生效的《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，漢纜股份僅應(yīng)在2023年1月1日前向漢河集團支付本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓對價款的50%，共計1.30億元；剩余的50%、1.30億元在2024年1月1日前向漢河集團支付。

三季報顯示，截止2019年三季度末，漢纜股份貨幣資金為4.38億元，資產(chǎn)負債率為14.05%，從數(shù)據(jù)上看，漢纜股份應(yīng)該有能力支付此次交易的2.6億元現(xiàn)金。

此宗關(guān)聯(lián)收購交易為什么設(shè)置如此寬松的款項支付安排？漢纜股份是否具備足夠的現(xiàn)金支付能力？

公開資料顯示，漢纜股份主要業(yè)務(wù)有電纜及附件系統(tǒng)、狀態(tài)檢測系統(tǒng)、輸變電工程總包等三個板塊，公司產(chǎn)品主要為電力電纜、裝備用電纜、特種電纜、數(shù)據(jù)電纜、架空線等。

此次從控股股東手上收購上海恒勁34.26%的股權(quán)，漢纜股份稱，將以此快速切入燃料電池技術(shù)及其相關(guān)的新能源產(chǎn)品領(lǐng)域，從而形成公司在燃料電池技術(shù)及其相關(guān)的新能源產(chǎn)品領(lǐng)域的業(yè)務(wù)布局。

按照漢纜股份的期望，氫能源產(chǎn)業(yè)規(guī)模未來幾年將持續(xù)保持高速增長的態(tài)勢，氫能源市場前景廣闊，此次收購有助于公司在氫能源產(chǎn)業(yè)開拓和深耕，為公司帶來長期收益。

此次交易可進一步優(yōu)化公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，增強公司的抗風險能力，為公司未來在的持續(xù)發(fā)展奠定堅實的基礎(chǔ)。此外，本次交易還將為公司帶來新的利潤增長點，增強公司盈利能力。

但是，對于漢纜股份進軍燃料電池及新能源領(lǐng)域的“新兵”而言，需要直面行業(yè)競爭加劇的風險。氫能源市場規(guī)模未來幾年將持續(xù)保持高速增長的態(tài)勢，但行業(yè)競爭也將不斷加劇，未來如果上海恒勁不能持續(xù)拓展優(yōu)勢客戶、加強研發(fā)能力、擴大業(yè)務(wù)規(guī)模、準確把握市場及客戶需求變化，其盈利壓力不容小覷，何況對上海恒勁來講，目前首先是要扭轉(zhuǎn)虧損的不利局面。

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