電線電纜在日常生活中普遍而多見(jiàn)。近日，主營(yíng)電線電纜的中辰電纜股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱：中辰電纜)在證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)更新了公司招股書(shū)，繼續(xù)向創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖擊。

資料顯示，中辰電纜成立于2003年6月18日，主營(yíng)業(yè)務(wù)為電線電纜及電纜附件的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，主要產(chǎn)品為110kV及以下電力電纜、750kV及以下裸導(dǎo)線、電氣裝備用電線電纜等電線電纜產(chǎn)品及電纜附件，目前，公司客戶以國(guó)家電網(wǎng)公司、南方電網(wǎng)公司以及“兩網(wǎng)”公司下轄省、市、縣電力公司為主。

查閱公司新版招股說(shuō)明書(shū)發(fā)現(xiàn)，中辰電纜存在應(yīng)收賬款不斷激增、存貨金額高企等問(wèn)題。在公司面臨較大的流動(dòng)性壓力之時(shí)，中辰電纜竟然有向供應(yīng)商開(kāi)具無(wú)真實(shí)交易背景的銀行承兌匯票的違規(guī)行為。此外，中辰電纜主營(yíng)產(chǎn)品主要是中低壓電纜產(chǎn)品，其中部分產(chǎn)品屬于“限制類項(xiàng)目”。若未來(lái)的產(chǎn)業(yè)政策對(duì)現(xiàn)有電線電纜限制類項(xiàng)目的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)實(shí)施限制，中辰電纜生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)恐怕將會(huì)受到較大影響。

一、應(yīng)收賬款不斷激增 存在違規(guī)融資風(fēng)險(xiǎn)

招股說(shuō)明書(shū)披露，中辰電纜主要客戶為國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)等大型國(guó)有企業(yè)。由于下游客戶談判地位較為強(qiáng)勢(shì)，中辰電纜應(yīng)收賬款金額近幾年不斷增加，占用了公司大量的流動(dòng)資金。

公司新版招股書(shū)顯示，2016年、2017 年和2018 年和2019 年6 月末，中辰電纜應(yīng)收賬款余額分別為40,755.90 萬(wàn)元、67,590.09 萬(wàn)元、70,082.66 萬(wàn)元和87,416.78 萬(wàn)元。同期，應(yīng)收賬款余額占公司當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為27.83%、34.62%、36.86%和83.84%。

可以看出，中辰電纜應(yīng)收賬款余額在近三年半以來(lái)持續(xù)增加，應(yīng)收賬款余額占公司收入比重也持續(xù)攀升。此外，通過(guò)下圖可以看出，與同行可比公司相比，中辰電纜應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也明顯低于同行可比公司平均水平。

招股說(shuō)明書(shū)進(jìn)一步披露，為了應(yīng)對(duì)公司的資金壓力，中辰電纜曾在2017年及之前存在向供應(yīng)商開(kāi)具無(wú)真實(shí)交易背景的銀行承兌匯票或信用證，經(jīng)對(duì)方貼現(xiàn)后匯回公司的行為。據(jù)了解，公司開(kāi)具無(wú)真實(shí)交易背景銀行承兌匯票、信用證這一行為不符合《票據(jù)法》等法律法規(guī)相關(guān)規(guī)定。

為此，中辰電纜控股股東中辰控股和實(shí)際控制人杜南平、張茜分別作出承諾：若公司由于不規(guī)范的票據(jù)和信用證融資行為受到有關(guān)主管部門(mén)處罰，公司(本人)將全額承擔(dān)該處罰款項(xiàng)，保證中辰電纜不會(huì)因此遭受任何損失。

業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，中辰電纜采取不合規(guī)的方式進(jìn)行融資，既暴露了公司在內(nèi)控方面的不足，又反映了公司資金壓力的嚴(yán)重程度。雖然有了控股股東與實(shí)際控制人的兜底承諾，但仍然值得投資者警惕。

二、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)流出 償債能力弱于同行

電線電纜行業(yè)屬于典型的“料重工輕”行業(yè)，銅、鋁等主要原材料在產(chǎn)品的成本構(gòu)成中占比在80%左右。中辰電纜的上游客戶主要是電解銅、電解鋁及塑料粒子生產(chǎn)行業(yè)。這類企業(yè)所所給下游客戶的賬期往往比較短，造成中辰電纜在原材料采購(gòu)方面也需要占用公司大量資金。

上游供應(yīng)商所給賬期短，下游電網(wǎng)公司、工程客戶應(yīng)收賬款賬期較長(zhǎng)，讓處于夾縫之中的中辰電纜在經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流表現(xiàn)上非常糟糕，并給公司帶來(lái)了一定的償債壓力。

招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2016年、2017 年和2018 年和2019 年6 月末，中辰電纜經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為5,702.49 萬(wàn)元、-22,059.48 萬(wàn)元、3,221.32 萬(wàn)元和-3,864.67 萬(wàn)元?？梢钥闯?，近三年半以來(lái)，公司在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)上凈流出了1.7億元，僅在2018年度實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的正向流入。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的持續(xù)流出，迫使中辰電纜需要不斷舉債來(lái)進(jìn)行正常的公司經(jīng)營(yíng)，并給公司的償債能力帶來(lái)壓力。公司資產(chǎn)負(fù)責(zé)表顯示，截止到2019年6月末，中辰電纜短期借款余額為53722.27萬(wàn)元，而公司貨幣資金余額僅有25092.32萬(wàn)元，公司目前自有貨幣資金已經(jīng)不能完全覆蓋短期借款。

此外，對(duì)比同行可比上市公司來(lái)看，中辰電纜在償債能力方面也處于落后位置。通過(guò)下圖可以看出，上書(shū)報(bào)告期內(nèi)，中辰電纜流動(dòng)比率分別為：1.39、1.45、1.67和1.65，低于漢纜股份、東方電纜、金杯電工等同行公司同期水平。

三、公司規(guī)模劣勢(shì)明顯 部分產(chǎn)能面臨產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)

目前，我國(guó)電線電纜行業(yè)具有企業(yè)數(shù)量多、行業(yè)集中度低的特點(diǎn)。截至2017 年末，我國(guó)電線電纜行業(yè)內(nèi)規(guī)模以上企業(yè)有4,034 家，行業(yè)前十名制造商的市場(chǎng)占有率不到10%。

從收入規(guī)模角度來(lái)看，國(guó)內(nèi)電線電纜行業(yè)電纜參與主體形成了明顯的競(jìng)爭(zhēng)梯隊(duì)。其中，第一梯隊(duì)主要是銷(xiāo)售收入超過(guò)50 億元的國(guó)內(nèi)行業(yè)龍頭企業(yè)、外資企業(yè)及其在國(guó)內(nèi)設(shè)立的合資和獨(dú)資企業(yè)。第二梯隊(duì)則是銷(xiāo)售收入超過(guò)10 億元的區(qū)域龍頭企業(yè)。第三梯隊(duì)則是行業(yè)內(nèi)的中小企業(yè)，基本不具備國(guó)家電網(wǎng)公司的招標(biāo)資質(zhì)，產(chǎn)品主要在某些特定區(qū)域和領(lǐng)域應(yīng)用。

目前看，中辰電纜勉強(qiáng)位于行業(yè)第二梯隊(duì)，但公司規(guī)模劣勢(shì)比較明顯。通過(guò)下圖可以看出，與12家行業(yè)內(nèi)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，中辰電纜2018年?duì)I業(yè)收入為19.02億元，排名行業(yè)倒數(shù)第二。

按照產(chǎn)品電壓及用途等級(jí)分類，電線電纜行業(yè)可以分為中低壓電線電纜、高壓、超高壓電力電纜和高端特種電纜三大類。在中、低壓電力電纜領(lǐng)域，由于市場(chǎng)參與企業(yè)多數(shù)規(guī)模較小，研發(fā)實(shí)力及技術(shù)水平較弱，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，整體利潤(rùn)率較低。

目前，中辰電纜主營(yíng)收入中中低壓電線電纜占據(jù)絕大部分。數(shù)據(jù)顯示，2016 年、2017 年和2018 年和2019 年1- 6月，中辰電纜中低壓電線電纜銷(xiāo)售收入占全部電力電纜銷(xiāo)售收入的比例為98.4%、99.4%、98.28%、96.79%。

可以看出，中辰電纜主營(yíng)收入主要集中在競(jìng)爭(zhēng)激烈的中、低壓電力電纜領(lǐng)域，競(jìng)爭(zhēng)壓力可想而知。此外，公司因部分產(chǎn)能涉嫌國(guó)家落后產(chǎn)能，又面臨一定產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。

中辰電纜在招股書(shū)中披露，公司部分生產(chǎn)線屬于“6 千伏及以上（陸上用）干法交聯(lián)電力電纜制造項(xiàng)目”。自2013 年《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》（2011 年本，2013 年修訂）實(shí)施后，上述產(chǎn)品生產(chǎn)線目前被列為限制新增產(chǎn)能范疇。雖然公司原有生產(chǎn)線目前還可以繼續(xù)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，但若未來(lái)的產(chǎn)業(yè)政策對(duì)

現(xiàn)有電線電纜限制類項(xiàng)目的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)實(shí)施限制，公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)將會(huì)受到較大影響。

中辰電纜在招股書(shū)中披露，公司計(jì)劃將募集資金中的20000億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，這一金額占總募集資金的45.44%?？梢钥闯觯緦?yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的希望寄托在上市融資之上。然而，在中辰電纜本就存在運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，并涉及到落后產(chǎn)能的產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。公司上市之路恐怕難以一帆風(fēng)順，公司短期的償債壓力也就很難通過(guò)上市來(lái)解決。

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